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CALEFFI: INTEGRAE SIM CONFERMA RATING BUY E TARGET PRICE A 2,15 EURO

3 Settembre 2014 - Autore: Redazione


Risultati 1H14 in linea con le nostre stime e in grado di supportare le stime per il FY14F.  Ricordiamo che Caleffi evidenzia una crescita del fatturato e della redditività soprattutto nella seconda parte dell’esercizio. Il Fatturato è cresciuto del 13.2% YoY raggiungendo €25.7 mln (€60 mln la nostra stima), mentre l’Ebitda è più che raddoppiano passando da €0,5 mln del 1H13 a €1.1 mln (€4 mln la nostra stima) del 1H14. Da negativo a positivo l’Ebit, che raggiunge €0.5 mln. Le performance reddituali sono frutto, oltre che della crescita del fatturato, soprattutto degli efficientamenti produttivi. Le vendite all’estero, realizzate per il 57% nei Paesi UE e per il 43% nei Peasi extra UE, registrano un incremento del 2%. Positive, dopo circa tre anni di flessione, anche le vendite sul mercato italiano che registrano un positivo incremento del 15%.

In sostanziale stabilità l’indebitamento finanziario netto, pari a €17.8 mln (€17 mln nel 1Q14), dopo investimenti per €0.7 mln, destinati in particolare all’apertura del nuovo negozio nello shopping center Cinque Terre di Brugnato (SP) e l’acquisto di quadri e cilindri per la stampa dei tessuti.

 

Il riposizionamento strategico.

I buoni risultati reddituali dei 1H14 derivano dal riposizionamento strategico e funzionale che il management ha impresso alla società e ne rappresentano i primi tangibili effetti. Nei prossimi anni riteniamo determinanti gli investimenti in R&S, retail, soprattutto con riferimento alle attività di merchandising e di in-store marketing, sempre più importanti per il vantaggio competitivo. I drivers di crescita crediamo saranno riconducibili  principalmente  ai mercati esteri, al segmento lusso dove brilla la licenza Roberto Cavalli e ai negozi diretti.

Valutazione: BUY rating, risk  medium e TP €2.15 (invariati). La nostra valutazione è basata sull’uso di due modelli di valutazione: DCF e multpli. La media ponderata, pari al 50% DCF e 50% multipli delle due metodologie da un valore dell’equity di €2.15 per azione alla quale riteniamo di non dover applicare nessuno sconto “small caps”, considerato  che il modello di business  (bassi costi fissi) comporta una rischiosità minore rispetto alle società tessili incluse nel nostro campione delle società europee. Semmai lo sconto rispetto alla large caps, dovrebbe riflettere il “track record” del management, ovvero la capacità del management  di reagire alla negativa/positiva  congiuntura  economica.  In questo caso, Caleffi dovrebbe semmai trattare a premio rispetto ai peers.

Lo sviluppo continua

Il 28 gennaio 2014 è stato sottoscritto un accordo di licenza, di durata biennale, con Warner Bros, leader mondiale nel settore Entertainment, per l’ideazione, creazione, produzione e commercializzazione dei prodotti biancheria casa. L’accordo è relativo al licensing dei personaggi di animazione delle serie “Classic Animation” e “DC Superheroes”, mentre Il 31 gennaio 2014 è stato sottoscritto un contratto di licenza esclusiva con Golden Boys srl per la creazione, lo sviluppo, la produzione e la distribuzione a livello mondiale della linea tessile letto, spugna, living e tavola a marchio “Happiness”.

Secondo il management la strategia del gruppo continuerà ad essere incentrata su estero, lusso, negozi propri e corner presso i principali clienti/department store. In contesto generale rimane comunque piuttosto incerto a causa della situazione economica di alcuni mercati, in particolare l’Italia e delle recenti tensioni internazionali che continueranno presumibilmente ad incidere negativamente sulle esportazioni.
Il modello aziendale snello, rapido e flessibile, da sempre utilizzato dal gruppo, il portafoglio brands e il prezioso capitale umano sono i plus che permetteranno di affrontare con serenità le sfide imposte da mercati sempre più competitivi e globalizzati.
 
LA VALUTAZIONE

L’attività di Caleffi è prevalentemente svolta nel settore tessile. Diversamente da gran parte delle imprese del settore, tuttavia, Caleffi non possiede siti produttivi e l’attività è svolta organizzando la filiera produttiva all’esterno. Internamente vengono svolte invece le attività ad elevato valore aggiunto: design e controlli qualitativi.

E chiaro quindi che il confronto con altre realtà del mondo tessile che hanno siti produttivi proprietari potrebbe essere fuorviante. In particolare laddove gli elevati costi fissi di questi ultimi risultino  incomprimibili.   L’esternalizzazione   di  gran  parte  della  fabbricazione   fisica  del prodotto, ha permesso a Caleffi di raggiungere una invidiabile flessibilità produttiva che, siamo convinti, permetterà una robusta crescita dei risultati nel biennio 2012-13F. Periodo in cui poche realtà tessili riteniamo siano in grado di chiudere l’esercizio con risultati sostanzialmente stabili.

Per l’investitore, la catena del valore di Caleffi, così come brevemente descritta, ha come logica conseguenza di rendere meno rischioso l’investimento, vista la minore elasticità dei risultati alla variazione del ciclo economico.

Abbiamo tenuto conto di questo in entrambe i modelli di valutazione adottati: DCF e comparazione tra multipli di un campione di società del settore tessile.

Il nostro modello DCF, è stato costruito con i seguenti input: risk free rate pari al 2,5%, risk premium 8,72%, Beta 0,65x (wacc 5,50%), perpetual growth rate 2%.
L’equity value di Caleffi calcolato attraverso la media dei parametri della tabella con un peso pari al 50% per il DCF e del 50% per i multipli risulta pari a €2.15 per azione.

Riteniamo di non dover applicare uno sconto a tale valutazione proprio considerato che il modello di business, come abbiamo visto, comporta una rischiosità minore rispetto alle società tessili incluse nel campione delle società europee.

Lo sconto “small caps” dovrebbe essere attribuito non già per la dimensione e il livello di liquidità del titolo, visto che l’acquisto e la vendita di società di piccole dimensione dovrebbe essere effettuato con strumenti adatti alla gestione degli stessi. Semmai lo sconto rispetto alla large caps, dovrebbe  riflettere  il “track  record”  del management,  ovvero  la capacità  del  management  di reagire alla negativa/positiva congiuntura economica. In quest’ultimo caso Caleffi meriterete un premio per la maggiore flessibilità operativa e gestionale.

Il nostro target price risulta quindi pari a €2.15 (invariato) per azione. Invariato il nostro BUY rating e la rischiosità (media).
 




            

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