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IL LEVERAGE BUY OUT (LBO)

13 Ottobre 2010 - Autore: Massimo Ferracci


L’espressione “Leveraged buy out” (LBO) la cui traduzione significa “acquisizione attraverso il debito” - costituisce una particolare tecnica di finanziaria spesso finalizzata a favorire le acquisizioni aziendali. L’effettiva legalità dell’operazione, sempre dibattuta in Italia come meglio si specificherà appresso, si è concentrata nel nostro sistema giuridico sull’eventuale contrasto tra l’operazione di LBO ed il divieto di accordare prestiti o fornire garanzie per l’acquisto di azioni proprie da parte della società acquisita, contenuto nell’art. 2358, comma 2, del Codice Civile. Tale dibattito, tuttavia, sembra aver trovato una risposta definitiva con l’emanazione del D.Lgs. 17 gennaio 2003, n. 6 (attuazione della delega di riforma del diritto societario) che ha previsto l’introduzione nell’ordinamento nazionale di una specifica disposizione che legittima definitivamente l’operazione di leveraged buy out (novellato art. 2501 bis c.c.). Ma in cosa consiste il leverage buy out ? E’ un tecnica che permette ad una società appositamente costituita (cd. shell company o newco) l’acquisto di una partecipazione totalitaria o di controllo (leverage stock acquisition) di una società di capitali attraverso il ricorso al capitale di prestito erogato da banche o società finanziarie specializzate. Il finanziamento ottenuto risulta garantito con le azioni o con il patrimonio della stessa target company; il finanziamento sarà rimborsato con il cash flow della società acquisita o con la vendita dei beni aziendali della società bersaglio (c.d. target company). Appare evidente che il ricorso al finanziamento non esclude l’impiego di capitali propri da parte della newco finalizzati al perfezionamento dell’operazione; tali capitali saranno tuttavia inferiori rispetto a quanto necessario per l’acquisto della società target e molto spesso rientrano nelle garanzie che vengono rilasciate all’ente finanziatore. Lo scopo e l’opportunità di questa operazione è dato dalla possibilità di effettuare acquisizioni aziendali utilizzando risorse che non sono assolutamente disponibili senza intaccare il proprio assetto societario. Tutta l’operazione si basa sul concetto di leva finanziaria, intesa come il rapporto tra l’indebitamento totale ed il totale delle attività; la leva evidenzia in che misura l’indebitamento della società può influire sulla sua redditività. Essendo il LBO un’operazione a carattere finanziario, la corretta valutazione della leva finanziaria oltre ad essere il presupposto dell’intera operazione ne è anche il principale indicatore circa la buona riuscita. Per far si che l’intera operazione possa ritenersi vantaggiosa è necessario che il rendimento (utile) ricavato dalle attività totali superi il costo del debito (scontato delle imposte) per garantire un ritorno netto nel quale il rapporto di leva determina l’effetto moltiplicativo sul capitale investito. Quali sono gli elementi da considerare per la scelta della società target ? L’individuazione della società target viene effettuata ricercando ed analizzando soprattutto le seguenti caratteristiche: 1. stabilità nei flussi di cassa; 2. potenzialità di crescita degli utili negli esercizi successivi; 3. contenuto livello di indebitamento; 4. presenza di un patrimonio caratterizzato da un tasso di flessibilità delle immobilizzazioni materiali contenuto (consentirà più facilmente l’alienazione o lo scorporo degli stessi); 5. buon posizionamento conseguito sul mercato di riferimento; 6. livello di concorrenza presente sul mercato; 7. presenza di un adeguato management caratterizzato da buona capacità e professionalità. Da parte dei soggetti finanziatori interessati saranno erogati due finanziamenti: a. il primo a breve termine (Junior Loan) consentirà l’acquisto delle azioni e/o del patrimonio della società Target senza il rilascio di particolari garanzie ai soggetti finanziatori; b. il secondo (Senior Loan) sarà erogato dopo l’acquisizione e la successiva fusione tra la società newco e la società Target ad estinzione del precedente finanziamento ma questa volta garantito con i beni prima facenti parte del patrimonio della società Target ed ormai confluiti nella nuova società nata dalla fusione. Successivamente all’acquisizione, la società target diventerà estranea al contratto e l’unica attività compiuta dalla target nell’intero procedimento sarà la fusione con la newco che comunque non configura la costituzione di una garanzia da parte della target a favore della newco essendo un’operazione di per sé neutra. Dopo la fusione, la società target cessa di esistere essendo stata incorporata nella newco, per cui le garanzie successivamente rilasciate dalla newco a garanzia del finanziamento stipulato per acquistare la società target, non possono integrare atti di assistenza finanziaria per l’acquisto di azioni proprie. Con la riforma del diritto societario (Dlgs 6/2003 in vigore dal 1 gennaio 2004) le tesi a favore della liceità dell'operazione hanno trovato un valido supporto nel novellato art. 2501 bis c.c. che per la prima volta da espressa disciplina legislativa a tale tipo di operazioni. Gli amministratori coinvolti dovranno dunque indicare le reali ragioni sotto il profilo economico e strategico dell'intera operazione e fornire adeguate informazioni in merito al piano economico e finanziario che ne consente l'esecuzione. Massimo Ferracci Roma, 13 ottobre 2010


            

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